다아라 매거진 _ 2018.01

매거진뉴스

[Ship building]삼성중공업·현대중공업의 유상증자에 조선업계 ‘전전긍긍’

양사 모두 신용등급 하향조정되면서 외부 차입조달 여력 하락돼

[Ship building]삼성중공업·현대중공업의 유상증자에 조선업계 ‘전전긍긍’ - 다아라매거진 매거진뉴스


국내 조선산업계에서는 지난 연말 삼성중공업, 현대중공업의 대규모 유상증자라는 이슈가 나타나 경제계를 뒤흔들었다.
삼성중공업은 지난해 12월 초 1조5천억 원, 현대중공업은 1조3천억 원의 유상증자를 단행한다고 각각 발표했다.
삼성중공업과 현대중공업 모두 유상증자 계획을 발표하면서 유상증자 자금의 대부분을 차입금 상환에 사용하겠다고 밝혔다.


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두 회사 모두 일단은 유상증자를 통해 확보되는 금액을 차입금 상환에 1차적으로 사용하겠다는 입장을 밝혔다.
현대중공업은 약 1조3천억 원의 유상증자 공시와 함께 올해 4분기에만 약 3천억 원의 영업손실을 봤다고 발표했다. 이에 따라 2017년 영업이익은 469억 원 수준에 그칠 것이고 2018년 영업적자는 불가피함을 밝혔다.

한편, 경쟁사인 삼성중공업은 지난 12월 6일 후판 가격 인상분을 매출원가에 선반영해 2017, 2018년도 영업적자 전망 공시를 낸 바 있다. 현대중공업 역시 수주 부진에 따른 매출액 감소와 후판 가격 인상 영향을 동일하게 받기 때문에 적자가 불가피했던 것으로 판단된다.

게다가 현대중공업의 수주잔고는 748만 CGT로 삼성중공업(284만 CGT) 대비 약 2.6배 많아 후판 가격 인상분을 반영한다면 2018년 현대중공업의 영업적자 폭은 삼성중공업의 2천400억 원보다 클 것으로 전망된다. 또한 최근 현대제철은 내년도 비조선용 후판 가격 인상을 확정지은 상황이기 때문에 조만간 조선용 후판 가격의 추가 인상 압력이 가해질 것으로 보인다.

따라서 양사 모두 상선 부문에서 적자 폭이 예상보다 클 수 있다는 점이 우려된다. 심지어 현대중공업은 수주잔고에서 삼성중공업 대비 상선 비중이 높아 후판 가격 인상으로 인한 영업이익 변동 영향이 조금 더 크다.

이에 현대중공업의 조영철 부사장은 유상증자 계획을 밝힌 다음날인 지난해 12월 27일 컨퍼런스 콜을 개최하고 이번 유상증자를 통해 현대중공업 측이 기대하는 바와 향후 진행방향에 대해 언급했다.

조 부사장은 이번 유상증자를 실시한 배경에 대해 “올해 조선시황 회복세 및 조선사 구조조정으로 시장분위기가 안정화됐지만, 최근 이벤트들로 국내 조선사들에 대한 추가 부실, 재무구조 악화 우려가 존재하고 있다”며, “시장의 우려가 악화될 경우 조선업 전반에 대한 RG발급 축소, 여신 축소 우려가 제기되는 것은 물론 결과적으로 재무구조 개선에 대한 시장의 요구가 재차 있을 수 있다”고 말했다.

그는 “이미 경영개선계획을 초과달성했지만 보다 강력한 경영개선 계획으로 현대오일뱅크 IPO, 현대중공업 유상증자를 실시하게 됐다”며, “유상증자를 통해 발생되는 자금의 상당 부분은 차입금 상환에 사용해 실질적인 무차입경영 체제에 돌입하는 것을 목표로 하고 있으며, ICT기술 및 LPG추진·하이브리드 전기추진시스템 등 개발과 관련해 각각 2천300억 원, 1천900억 원 등 향후 2년간 4천억 원 이상을 R&D에 투입할 것”이라고 밝혔다.

외부 차입조달 능력 하락이 유상증자 불러

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삼성중공업과 현대중공업 모두 유상증자 계획을 발표하면서 유상증자 자금의 대부분을 차입금 상환에 사용하겠다고 밝혔다. 금융위기 이후 차입금 의존도가 높아지긴 했으나, 2017년에는 전년대비 개선되는 모습을 보였다.
또한 회사채 금리 스프레드도 동일등급 평균에 수렴하고 있어 채권 시장에서 이상 징후가 감지되지도 않았다.

다만 대규모 영업적자와 수주부진으로 영업현금창출능력은 2000년대 초반보다 약해졌는데, 늘어난 차입규모가 부담스러운 수준이 됐다.

조선 4개사의 차입금의존도(총차입금을 총자산으로 나눈 값)를 살펴보면 금융위기 이후 차입금의존도가 높아지기는 했으나 2000년대 초반 수준만큼은 아니다. 또한 삼성중공업과 현대미포조선의 동일 신용등급 평균 회사채 금리와의 스프레드도 2017년 3월말 등급이 하향 조정된 이후 평균에 수렴하는 모습을 보였다. 채권시장에서 이상 징후가 감지되지는 않았다는 의미다.

순차입금 역시 2015~16년을 정점으로 줄어들고 있으며, R/G(선수금환급보증) 관련 보증채무까지 고려해보더라도 기업들의 재무구조는 2017년들어 개선되고 있었던 것으로 확인된다.

문제는 영업현금창출능력인데, 금융위기 이후 계약시 받는 선수금 비중이 줄어든데다, 수주부진까지 겹치면서 영업현금창출능력은 조선업 big cycle이 시작하기 직전인 2000년대 초반보다도 오히려 약해졌다.

이에, 금융권으로부터의 차입조달 여력이 저하됐다는 진단도 제기되고 있다. 한국은행은 지난해 11월 30일 기준금리를 1.5%로 25bp 상향조정했다. 일반적으로 기업들은 금리가 상승하게 되면 은행에서의 차입조달보다는
회사채나 주식발행 등을 통해 자금을 조달하는 경향이 있다.

현대중공업과 삼성중공업 모두 지난 4월 신용등급이 하향조정됐으며, 현대중공업은 ‘부정적’ 등급전망을 받고 있고, 삼성중공업은 ‘하향검토’ 대상에 올라있다. 회사가 발표한 것처럼 금융권으로부터의 차입조달 여력이 과거보다 떨어진다는 의견에 무게가 실리고 있다.

유상증자를 통한 기업의 자금조달도 금리 상승기에 확대되는 경향이 존재한다. 2001년부터 2017년 11월까지 평균유상증자 발행금액을 금리 인상시기와 인하시기로 구분해 살펴보면 금리 상승기로 접어들게 되면 기업들의 유상증자 발생금액이 증가하는 것으로 나타난다.

결국 현대중공업이나 삼성중공업은 영업현금창출능력이 과거 수준을 회복하지 못하는 가운데 회사채 신용등급 역시 하향 조정될 가능성이 높아진 점도 유상증자를 통한 자금 조달을 계획한 배경으로 추정된다. 이에, 조선업 전체에 대한 부정적인 전망이 제시되고 있으나 전문가들은 다소 다른 방향의 의견을 제시하고 있다.

국내 조선산업, 희망을 찾을 수 있을까?

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현대중공업과 삼성중공업이 모두 적자를 예상하며 대규모 유상증자를 추진한 가운데, 국내 기간산업인 조선산업의 향방에 대한 의심이 커져가고 있다.

우선 2018년에도 이러한 적자기조가 반전되기는 쉽지 않아보인다. 현대중공업은 2017년 수주가 크게 증가했으나, 고정비 회수를 위한 수주잔고 확보 차원에서의 수주였기 때문에 수익성이 높은 상황은 아니다.

여기에 해양과 플랜트의 경우 2017년 수주가 전무하다시피했기 때문에 이들 부문의 고정비 부담이 가중될 수 밖에 없는 상황이다. 삼성중공업도 2018년 2천400억 원의 영업적자가 발생할 것이라고 이미 공시한 바 있다.

하지만 주목해봐야 할 것은 수주규모라는 의견도 제시되고 있다. 조선산업은 실적보다 수주에 더 민감하게 반응하는 경향을 과거에 보여왔기 때문이다.

즉, 수주가 매출보다 많아지게 되면 실적이 부진하더라도 밸류에이션에서 프리미엄을 받아왔으며, 수주가 줄어들게 되면 실적은 양호하게 나오더라도 밸류에이션상 할인을 받아왔다. 현대중공업과 삼성중공업이 제시한 2018년도 수주계획은 242억 달러로 2018년의 매출 예상인 18조7천억 원 대비 약 37% 상회(원달러 1,060원 가정)한다.

실제로 조선업황도 수주잔고 전년비가 우상향 반전하는 등 턴어라운드 조짐이 나타나고 있으며, 물동량이 증가하는 상황에서 선박의 발주를 더는 미루기 어려운 상황이 나타날 수 밖에 없다.

국내 조선 4개사는 조선부문에서만 약 170억 달러의 수주를 달성할 것으로 전문가들은 예상하고 있다. 여기에 해양에서 약 60억 달러 가량을 수주한다면 2018년 매출 예상치인 10% 이상 상회할 것으로 전망된다. 영업 적자가 당분간 지속되더라도 연간으로 볼 때 조선주는 충분히 프리미엄 부여가 가능한 상황이다.

한국투자증권의 이경자 연구원은 “2016년 거의 전무했던 수주는 2017년 들어 빠르게 회복돼, Big 3와 현대미포조의 합산 수주는 전년대비 77% 늘었다. 특히 4분기에만 현대중공업그룹이 40억 달러를 수주할 정도로 시황회복의 강도는 세지고 있다”고 분석했다.

주요 조선사의 2018년 상선수주목표는 전년대비 65% 늘리는 것이며 절대량으로는 과거 호황기 수준이다.

주요 선종은 LNG선과 대형 컨테이너선이다. 2018년 해양 프로젝트는 10여 개 이상이 발주될 전망인데 현대중공업과 삼성중공업 각각 2건 이상의 수주를 계획하고 있다. 2020년 환경규제 시행을 앞둔 2019년 시황회복은 더욱 완연할 것이다.

또한 최근 일부 선종에서 선가 상승이 포착됐는데 현대미포조선의 MR PC선의 경우, 기존의 3천350만 달러에서 최근 3천600만 달러에 계약된 것이 대표적이다.

한화투자증권의 이봉진 연구원은 “2016년의 수주부진, 강재가격 상승 및 원화 강세 등의 영향으로 고정비 부담이 가중되고, 공사손실충당금까지 설정하면서 2017년 4분기 대규모 적자가 예상된다. 영업적자 기조는 올해 2~3분기까지 지속될 것으로 전망된다”고 전제했다.

뒤이어, 그는 “중요한 것은 수주규모인데, 현대중공업과 삼성중공업의 올해 수주목표는 매출 가이던스보다 30% 이상 높은 수준이며, 수주규모도 매출액을 상회할 것으로 보여 2019년부터 매출은 성장세로 돌아설 것”이라고 내다봤다.

한편, 최근 조선시장의 업황에 대해 조 부사장은 “2020년 가시화되는 환경규제에 따라 선주들이 더 이상 발주를 미루기 어려운 상황”이라고 전제한 뒤, “발주처가 조선사의 재무건전성을 살피고 있는데, 현대중공업은 이번 유상증자를 통해 재무개선을 달성한 것이 긍정적으로 작용할 것”이라고 언급했다.

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